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23/6/2023
En su
más reciente decisión, la Fed no modificó la tasa de política monetaria,
manteniéndola en un rango de entre 5% y 5.25%. Esto después de diez aumentos
consecutivos en lo que ha sido el ciclo de subidas más pronunciado en los
últimos cincuenta años. Sin embargo, tanto en el comunicado y en las
proyecciones de sus miembros como en la comparecencia de su presidente el día
de hoy ante el Congreso, la Fed ha dejado claro que el ciclo de subidas no ha
terminado. En las mencionadas proyecciones subyacen dos subidas más, cada una
de 25 puntos básicos que llevarían la tasa a niveles de entre 5.5% y 5.75%.
Una
pregunta que surge es si se tiene la certeza de que vendrán más subidas, ¿por
qué pausar en junio sólo para reanudar en julio o septiembre? La institución mencionó
que dicha pausa era necesaria para observar los efectos que hasta ahora la
política monetaria ha tenido en la inflación. Me parece que no es una
explicación convincente pues la referida pausa únicamente les permitirá
analizar un dato más de inflación, insuficiente para determinar si ya se ha
llegado al nivel de postura monetaria deseado.
Creo
que la decisión se explica más por consideraciones de estabilidad financiera.
El aumento de tasas, en conjunto con una deficiente supervisión y una pésima
gestión de riesgos, desembocó en la insolvencia de varios bancos medianos y
pequeños, entre los que destaca el Silicon Valley Bank. Estos episodios de
insolvencia generaron salidas de depósitos de varios bancos y un apretamiento
en las condiciones crediticias. La Fed atacó estos problemas mediante
facilidades de liquidez, pero me parece que antes de reanudar el ciclo de
subidas quiere cerciorarse que el sistema está robusto y que los aumentos no
traerán más episodios de problemas bancarios.
La Fed
insiste en que son necesarias más subidas porque, si bien la tasa de inflación
ha disminuido considerablemente (de 9.1% en junio de 2022 a sólo 4% en mayo
pasado) dicha tasa está todavía significativamente por encima del objetivo de
2%; al mismo tiempo, la inflación subyacente, que ofrece una mejor medida de la
tendencia de mediano plazo, persiste en un elevado 5.3%. Por otra parte, la Fed
piensa que es complicado que la tasa de inflación disminuya de forma más
marcada mientras el mercado laboral siga mostrando fortalezas elevadas. Y es
que, en efecto, dicho mercado está todavía sobrecalentado con una tasa de
desempleo, que, si bien subió en el último mes, se ubica en 3.7%, uno de los
niveles más bajos de los últimos cuarenta años.
Por lo
anterior, me parece que la Fed aumentará la tasa de política monetaria una vez
más en julio para llevarla a un rango de entre 5.25% y 5.5%, con lo que
alcanzará el nivel terminal del presente ciclo de apretamiento monetario.
Esto
por varias razones. Primero, si bien es cierto que a pesar de haber subido la
tasa en 5 puntos porcentuales la inflación todavía es elevada, no hay que
perder de vista que la política monetaria actúa con rezagos que pueden ser de
hasta 18 meses, con lo cual todavía no hemos visto todo el efecto que dichos
aumentos tendrán sobre la inflación.
Segundo,
hoy un porcentaje importante de la inflación se explica por los elevados
niveles de los componentes de rentas y rentas imputadas: de los 4 puntos
porcentuales de inflación del mes de mayo, 2.7 se explican por estos componentes.
La inflación de rentas es un indicador rezagado pues incorpora rentas firmadas
en el último año. Pero si observamos las rentas más recientes, vemos que ya
están bajando.
Por lo
anterior, en BBVA Research creemos que la inflación en los EEUU seguirá
disminuyendo de forma más marcada para ubicarse en 3.5% a final del año, dando
a la Fed el espacio para ya no subir más a partir de julio. Ahora bien, llevar
la inflación a 3% a partir de ahí será un proceso relativamente inercial. Pero
bajarla de 3% a 2% será muy complicado mientras el mercado laboral siga
apretado. Por ello, creo que a partir de julio la Fed mantendrá las tasas en
niveles elevados por un periodo prolongado lo cual eventualmente resultará en
aumentos en la asa de desempleo y, posiblemente, una recesión.
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