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¿Qué explica la estabilidad del peso?

Carlos Serrano, BBVA México



9/11/2022

La evidencia histórica muestra que cuando la Reserva Federal de Estados Unidos (la Fed) implementa ciclos de subidas en las tasas de política monetaria, el dólar se aprecia frente a la mayoría de monedas del mundo. En episodios anteriores el peso figuraba entre aquellas monedas que se depreciaban frente al dólar.

Estamos ahora ante otro ciclo de subidas de la Fed. De hecho, es el ciclo más pronunciado en las últimas cuatro décadas: en marzo de este año la tasa de política monetaria de la Fed estaba en niveles cercanos a 0% mientras que ahora se ubica en un rango de entre 3% y 3.25%. La expectativa es que para el primer trimestre del año entrante esta tasa se ubique en niveles cercanos a 5%. Se trata de un alza mayor a la del ciclo de aumentos observado entre 1994 y 1995 que fue uno de los factores que detonó la terrible crisis macrofinanciera en nuestro país.

Como en otras ocasiones, la mayoría de monedas se han depreciado frente al dólar estadounidense. Tan sólo en lo transcurrido este año, el Euro se ha depreciado alrededor de 12% frente al dólar mientras que la libra lo ha hecho en un 20%. Un gran número de monedas emergentes también pierde valor frente al dólar.

En este contexto de apreciación del dólar, el peso mexicano ha mostrado estabilidad, incluso apreciándose 3% durante 2022. ¿Qué explica este comportamiento? Creo que son varios factores.

En primer término, la relativa buena posición fiscal frente a otras economías, tanto avanzadas como emergentes. El nivel de deuda como porcentaje del PIB está por debajo de 50%, lo cual es menor que el de la mayoría de países emergentes grandes y consistente con un país con grado de inversión. Esta relativa holgura habría dado algún espacio para una expansión fiscal que mitigara los efectos de la pandemia y que hubiese ayudado a tener una más potente recuperación; hoy, México es de los pocos países de América Latina que no ha alcanzado el nivel de PIB prepandemia.

En segundo lugar, está el hecho de que el país no tiene desequilibrios externos. El déficit de cuenta corriente es también relativamente bajo (debiera terminar el año en torno al 1% del PIB), lo cual compara también favorablemente con otros emergentes. Se trata de un déficit que no implica problemas para su financiamiento; se puede más que financiar con la inversión extranjera directa. Esto se explica fundamentalmente por el tratado de libre comercio con Estados Unidos y Canadá que, desde su firma en 1994, ha resultado en una creciente capacidad exportadora que permite financiar la mayoría de las importaciones con exportaciones. A esto se suma el alto nivel de remesas que se reciben en México. Este año serán cerca de 58 mil millones de dólares lo cual equivale a cerca de 4% del PIB y representa la mayor fuente de divisas para el país.

En tercer lugar, está el alto diferencial de tasas de interés entre México y Estados Unidos. En la década previa a la pandemia, ese diferencial había sido en promedio de 4.5%. Ahora es de 6%.

Me parece que durante 2023 el Banco de México, en un contexto de debilidad económica y una vez que se constate que la inflación está descendiendo como se anticipa, podría cerrar esta brecha. No debería preocupar que el resultado sea una ligera depreciación del peso, que incluso podría dar algo más de competitividad a las exportaciones, ayudando a amortiguar la desaceleración. Además, el efecto en la inflación no sería significativo.

Me parece que los fundamentales macroeconómicos que explican la estabilidad del peso se mantendrán al menos durante los siguientes dos años, por lo que las voces que anuncian una inminente depreciación del peso de 20% me parecen exageradas. Desde luego, en materia de tipo de cambio todo puede ocurrir, pero no creo que ese deba ser el escenario base. Ahora bien, en el mediano plazo, si Estados Unidos retoma su senda de crecimiento y México permanece estancado (como será el caso de no revertirse las políticas que han causado una contracción en la inversión), sí deberíamos esperar una trayectoria de depreciación del peso frente al dólar.

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